財聯(lián)社4月21日訊（編輯 李響）今日，銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布銀行間債券市場債券估值業(yè)務(wù)自律指引(試行)（簡稱《估值指引》），引發(fā)行業(yè)關(guān)注。

交易商協(xié)會表示，該指引旨在解決市場波動較大等特殊時期估值公允性不夠、一二級市場價格脫節(jié)、特殊類型債券估值易失準等問題。建立多層次校驗機制，鼓勵多估值源，加強估值業(yè)務(wù)自律管理。

在市場分析人士看來，理財產(chǎn)品作為債券配置大戶，面對愈發(fā)趨緊的估值監(jiān)管要求，估值模型這條路已行不通，這也愈發(fā)讓理財機構(gòu)重視產(chǎn)品底層設(shè)計，在加大風險管控預(yù)算的同時，也將加大平臺化、工業(yè)化、一體化的投研模式轉(zhuǎn)變。

業(yè)內(nèi)人士表示，新的《估值指引》是對近年來理財機構(gòu)“自建估值模型”的矯正規(guī)范，未來銀行理財利用平滑收益的手段空間愈加逼仄，加強產(chǎn)品設(shè)計，強化主動管理能力或是行業(yè)差異化發(fā)展的方向。

交易商協(xié)會出臺凈值化管理補丁文件

今日，交易商協(xié)會重磅發(fā)布的《估值指引》明確表示，估值機構(gòu)應(yīng)從原始數(shù)據(jù)篩選、估值技術(shù)方法、信息披露、質(zhì)量控制、利益沖突防范、信息留存這6個方面進行規(guī)范，而估值用戶審慎使用估值時，也因遵循“充分了解估值機構(gòu)所使用的估值技術(shù)，擇優(yōu)選擇估值機構(gòu),審慎確定債券公允價值”、“發(fā)生估值產(chǎn)品變更的,應(yīng)當充分評估變更的合理性”、“對于差異較大的估值結(jié)果，可及時向估值機構(gòu)咨詢或投訴，防范可能出現(xiàn)的估值偏差”、“估值產(chǎn)品用戶向估值機構(gòu)提出咨詢與投訴但雙方仍存爭議的，可向交易商協(xié)會反映”等4個方面進行自律規(guī)范?！豆乐抵敢愤€明確禁止估值機構(gòu)和市場參與者在未披露或報送信息、操縱估值、利用估值謀取不當利益、隨意選擇估值產(chǎn)品凈值計量套利等4個方面開展違規(guī)行為。

《估值指引》主要4大要求：

1、規(guī)范估值機構(gòu)估值生產(chǎn)，提升估值科學性：覆蓋估值機構(gòu)“數(shù)據(jù)源篩選-收益率曲線編制及估值方法-質(zhì)量控制-利益沖突防范信息留存”過程的規(guī)范體系。

2、聚焦市場反映突出問題，針對性提出完善舉措：解決市場波動較大等特殊時期估值公允性不夠、一二級市場價格脫節(jié)、特殊類型債券估值易失準等問題。

3、建立多層次校驗機制，鼓勵多估值源：形成估值機構(gòu)自身、估值用戶、做市商第三方審計機構(gòu)間的校驗制衡機制。

4、加強估值業(yè)務(wù)自律管理，明確禁止性行為： 細化估值違規(guī)及不當行為，通過自律調(diào)查和業(yè)務(wù)檢查等方式加強自律管理。

在業(yè)內(nèi)人士看來，《估值指引》是對近年來理財機構(gòu)“自建估值模型”的矯正規(guī)范。2022-2024年，股債市場的波動沖擊下，理財產(chǎn)品出現(xiàn)了較大范圍的產(chǎn)品凈值回撤和破凈，渠道維護和客訴壓力集中出現(xiàn)，理財在產(chǎn)品布局和資產(chǎn)配置中強化低波穩(wěn)健手段，強化重視業(yè)績達標、客戶體驗的絕對收益策略定位，但也在凈值管理方面針對資管新規(guī)要求做了突破，引起了監(jiān)管關(guān)注。

據(jù)了解，目前理財產(chǎn)品多以存款和信用債配置為主，缺少主動管理的空間。同時因部分信用債底層資產(chǎn)復雜、流動性欠佳，使得一二級市場價格脫節(jié)，二級市場估值公允性不夠，如涵蓋附有特殊選擇權(quán)債券、證券化類產(chǎn)品、資產(chǎn)擔保債券、浮動利率債券、違約債等情況的理財產(chǎn)品，《估值指引》要求理財子采用的估值模型要充分考慮不同資產(chǎn)狀況下對估值結(jié)果的影響，對于可靠市場價格信息較少的，應(yīng)當按照客觀、科學的補點規(guī)則對收益率曲線進行補點，并兼顧曲線的平滑性與穩(wěn)定性。

據(jù)21財經(jīng)報道，有分析人士指出，信用債個券單日成交量可能僅寥寥數(shù)筆，其中還涉及不少展期的價格較低的品種，成交額很低就可快速拉升或砸低價格，如果直接采用當日最新成交價進行估值，會放大市場投機情緒，往往會產(chǎn)生助漲助跌效應(yīng)。

在此次自律指引中，明確表明估值機構(gòu)應(yīng)持續(xù)完善估值使用數(shù)據(jù)的治理和篩選工作，確保估值使用數(shù)據(jù)的充分性、真實性和有效性。如指引第五條規(guī)定，估值機構(gòu)應(yīng)選擇可靠的市場價格。一般情況下，如一只債券存在多時點可靠市場價格，優(yōu)先選擇最新的市場價格；在可靠報價與可靠成交價同時存在的情況下，優(yōu)先選擇可靠成交價；還應(yīng)考慮成交規(guī)模、成交和報價的頻率及持續(xù)性、報價可執(zhí)行性、不同價格信號之間一致性等因素進行估值。

據(jù)21財經(jīng)報道，金融監(jiān)管政策專家周毅欽表示，這要求估值機構(gòu)建立并持續(xù)優(yōu)化價格篩選標準，及時了解市場變化，避免估值結(jié)果被操縱，這意味著理財子的估值操作空間更小了，估值結(jié)果更加規(guī)范、質(zhì)量也更高。

國信證券發(fā)表研報中認為，愈發(fā)趨緊的監(jiān)管要求讓銀行理財利用平滑收益的手段空間(包括不限于平滑基金、收盤價估值等)將逐步收縮，這倒逼理財子在產(chǎn)品設(shè)計上增加風險預(yù)算，通過多資產(chǎn)和多策略增厚收益。長期來看，理財子差異化轉(zhuǎn)型來自于產(chǎn)品形態(tài)多元化，產(chǎn)品整改和轉(zhuǎn)型的“賽跑”仍將持續(xù)。

理財產(chǎn)品轉(zhuǎn)型創(chuàng)新或向加強設(shè)計模式上發(fā)展

交易商協(xié)會表示，下一步將持續(xù)開展估值業(yè)務(wù)自律管理，推動提升債券估值質(zhì)量和透明度，強化債券市場價格發(fā)現(xiàn)功能，鼓勵估值機構(gòu)多元化競爭，促進銀行間債券市場高質(zhì)量發(fā)展。

在市場人士看來，面對愈發(fā)趨緊的估值監(jiān)管要求，估值模型這條路已行不通，理財產(chǎn)品轉(zhuǎn)型創(chuàng)新或向加強設(shè)計模式上發(fā)展。

工銀理財總裁高向陽此前在中國財富管理50人論壇中表示，目前理財行業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不夠均衡，短期限、低評級占比過高，從2024年理財產(chǎn)品年報數(shù)據(jù)來看，理財產(chǎn)品風險偏好高度集中，含權(quán)類理財產(chǎn)品規(guī)模占比僅0.2%。未來產(chǎn)品設(shè)計的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型方向，核心就是調(diào)整期限和風險等級結(jié)構(gòu)，提升中長期限產(chǎn)品和含權(quán)產(chǎn)品的占比。

信銀理財市場營銷條線總經(jīng)理郭亮認為，由于母行渠道等因素影響，大部分理財客戶都追求確定性。隨著產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型，客戶對產(chǎn)品選擇的要求越來越高，固收+產(chǎn)品加入權(quán)益等復雜產(chǎn)品后波動較大，銷售難度增大，產(chǎn)品設(shè)計中應(yīng)注重設(shè)計方法。目前信銀理財設(shè)計的標準化投資模型，在控制每一個產(chǎn)品投資邊界的同時，引入政金債基金等低波動產(chǎn)品降低尾部風險。同時，在風險管理流程中，控制產(chǎn)品風險邊界的同時，引入持有期等策略以降低客戶贖回風險和尾部風險。

在郭亮看來，理財產(chǎn)品在持有期內(nèi)應(yīng)加強安全邊際的控制，量化中性策略更有利于客戶穩(wěn)健的持有體驗，同時，產(chǎn)品設(shè)計中還要考慮理財經(jīng)理銷售體驗，不能為了固收+而增加權(quán)益，我國權(quán)益市場波動較為劇烈，穩(wěn)定的方案不僅為客戶和理財經(jīng)理考慮，還為理財公司規(guī)模和服務(wù)渠道管理做好準備。“在產(chǎn)品設(shè)計過程中，底層資產(chǎn)選擇很重要，由此制定的業(yè)績比較基準還需注意市場政策波動和同業(yè)競爭影響”。

中信證券首席經(jīng)濟學家明明表示，目前針對“固收+”產(chǎn)品的實際表現(xiàn)，理財產(chǎn)品在設(shè)計上的一大突圍路徑是采取“固收+期權(quán)”的設(shè)計模式。即在產(chǎn)品設(shè)計中，將主要本金投資于固收類資產(chǎn)，利用固收資產(chǎn)打底，確?；镜氖找嫠?，降低回撤風險，同時將固收部分的票息用于認購期權(quán)，通過疊加不同類型標的的期權(quán)產(chǎn)品進行增厚收益。其中比較常見的結(jié)構(gòu)類型包括階梯期權(quán)結(jié)構(gòu)、區(qū)間累計期權(quán)結(jié)構(gòu)、鯊魚鰭結(jié)構(gòu)等，掛鉤的期權(quán)標的也可以分為寬基指數(shù)、大宗商品、全球多資產(chǎn)配置策略指數(shù)等。

微京科技創(chuàng)始人楊建波對財聯(lián)社也表示，在理財產(chǎn)品設(shè)計中引入和債市方向無關(guān)的期權(quán)產(chǎn)品，也可以較好的“對沖”區(qū)間波動。從國外經(jīng)驗來看，金融機構(gòu)往往采用多種不同期限結(jié)構(gòu)、流動性不同的金融衍生品平滑收益，在獲取市場阿爾法收益的同時，利用較小的期權(quán)費即可提高產(chǎn)品持有體驗。

“未來理財產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化的關(guān)鍵是要實現(xiàn)風險收益特征和期限收益特征的正向梯度化”，高向陽表示，這就要求理財公司應(yīng)該進一步豐富產(chǎn)品線，“固收+”產(chǎn)品探索新策略是理財子未來實現(xiàn)差異化發(fā)展的關(guān)鍵。

“目前銀行理財在主動權(quán)益投資方面已經(jīng)很難與公募基金正面較量，因此產(chǎn)品設(shè)計中的策略選擇非常重要”，華夏理財董事長苑志宏表示，基于國內(nèi)外被動指數(shù)基金的快速發(fā)展形勢，強化對被動管理產(chǎn)品的主動管理能力也是提升行業(yè)權(quán)益投資能力的一大方向。